A股分拆上市規(guī)則及審核要點（1）
上市公司分拆，是資本市場優(yōu)化資源配置和深化并購重組功能的重要手段，有利于公司理順業(yè)務(wù)架構(gòu)，拓寬融資渠道，獲得合理估值，完善激勵機制以及提升核心業(yè)務(wù)。2022年1月，證監(jiān)會出臺《上市公司分拆規(guī)則（試行）》，整合了原A股上市公司分拆至境內(nèi)、境外上市的相關(guān)規(guī)定，統(tǒng)一了分拆要求，進一步清晰了分拆路徑。
本文將重點梳理分拆上市相關(guān)的政策規(guī)則，介紹示意性的內(nèi)外部流程及信息披露的相關(guān)要求，并結(jié)合實務(wù)典型案例匯總分拆上市相關(guān)的審核關(guān)注要點，從而對分拆上市進行一個全面的研究分析。
分拆上市的概念 根據(jù)《上市公司分拆規(guī)則（試行）》（以下簡稱“《分拆規(guī)則》”），上市公司分拆，是指上市公司將部分業(yè)務(wù)或資產(chǎn)，以其直接或間接控制的子公司的形式，在境內(nèi)或境外證券市場首次公開發(fā)行股票并上市或者實現(xiàn)重組上市的行為。
分拆上市的動因 A股上市公司分拆子公司上市的動因主要被歸納為以下五個方面： 1、為子公司獲取資金和資源，降低前序、后續(xù)融資難度。從上市前后時間線來區(qū)分，分拆上市有可能在前序、后續(xù)等多個環(huán)節(jié)幫助子公司融資，包括提升一級市場關(guān)注度、引入戰(zhàn)略投資者、打通后續(xù)再融資渠道等。 2、提高業(yè)務(wù)集中度、改善公司治理、加強組織隔離。從經(jīng)營的角度上來看，業(yè)務(wù)的分拆有助于幫助公司聚焦主業(yè)，促進資源有效整合。同時分拆后子公司經(jīng)營的獨立性能夠獲得保障，優(yōu)化激勵機制。 3、改善財務(wù)結(jié)構(gòu)情況，幫助子公司價值發(fā)現(xiàn)。對于多元化經(jīng)營的公司來說，分拆后子公司能夠得到獨立估值，特別是當子公司的業(yè)務(wù)占比在母公司體內(nèi)較小時。但同時，拆分對于母公司的財務(wù)報表可能會帶來不同方向的影響：一方面，對子公司進行分拆上市將會稀釋母公司所持有的子公司股權(quán)，從而造成母公司合并報表內(nèi)的歸母凈利潤部分被稀釋，歸母凈資產(chǎn)也會相應(yīng)減少，有可能會帶來母公司的估值下降；但若分拆的子公司尚未盈利，則歸母凈利潤和歸母凈資產(chǎn)則會出現(xiàn)一增一減的情形，從財務(wù)報表上對于母公司的影響也變得較為復(fù)雜。 4、擴大公司主體的海外影響力。對于本土企業(yè)來說，在海外進行融資除了為子公司獲取資金外，更重要的是-提升公司在海外的知名度，因此選擇“A拆H”甚至更有針對性的“A拆海外”方式的公司，往往希望在分拆上市過程中能夠吸引到來自海外的投資人，或是增強其子公司的國際化運營能力。 5、滿足部分國有企業(yè)的資產(chǎn)重組需求，助力國企改革。對于國有企業(yè)來說，分拆上市能夠幫助國企豐富梳理資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的手段，有效避免海外上市估值差異帶來的股權(quán)過渡稀釋以及國有資產(chǎn)流失。 政策演變進程 分拆上市指的是上市公司將其部分資產(chǎn)或業(yè)務(wù)，以子公司的形式獨立出來并上市的資本運作方式，通常作為多元化公司提升主業(yè)集中度、運營效率及估值的重要手段。A股的分拆上市最早可以追溯到2000年，同仁堂（600085.SH）分拆其子公司同仁堂科技（1666.HK）至香港聯(lián)交所上市，成為了A股上市公司分拆上市第一股。通過梳理A股公司分拆上市的歷史，將A股市場對于分拆上市的政策探索過程歸納為以下四個階段： 第一階段（2000年—2004年） 新模式的初探期，政策制度尚未搭建 盡管分拆上市在海外已經(jīng)較為常見，但在我國資本市場發(fā)展初期，對于分拆上市的監(jiān)管探索仍然處于發(fā)展初期。這一階段內(nèi)，無論是對于“A拆A”或是“A拆境外”的相關(guān)監(jiān)管都并無成文的規(guī)定可參考，而同仁堂分拆同仁堂科技的案例則是A股上市公司對這一模式的第一次探索。在同仁堂分拆上市的過程中，發(fā)行人、中介機構(gòu)以及監(jiān)管都對分拆前后的股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計、過程中涉及的利益平衡、發(fā)行前后的潛在風險進行了大量的討論，同仁堂分拆的案例盡管有其不可替代性，但也為后續(xù)監(jiān)管設(shè)計時重點風險識別提供了重要參照和依據(jù)。 第二階段（2004年—2010年） 監(jiān)管政策初步成型，但實踐案例稀少 2004年7月21日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問題的通知》（證監(jiān)發(fā)67號）（以下簡稱“《境外分拆通知》”），正式允許A股上市公司分拆其所屬企業(yè)至境外上市，明確分拆子公司境外上市的八大條件，A股境外分拆上市啟動。同時這也成為了A股上市公司分拆上市的第一份正式監(jiān)管文件，此階段A股上市公司的實踐案例較少。 第三階段（2010年—2019年） 監(jiān)管窗口指導(dǎo)期，審慎摸索實踐 在《境外分拆通知》的基礎(chǔ)上，證監(jiān)會對于A股上市公司分拆子公司至A股上市通過窗口指導(dǎo)，完成了 2010年中興通訊（000063.SZ）對國民技術(shù)（300077.SZ）拆分，成為A股歷史上第一樁“A拆A”的案例。2010年3月，在創(chuàng)業(yè)板監(jiān)管業(yè)務(wù)情況溝通會上，監(jiān)管提出符合六個條件的A股上市公司可以分拆子公司至創(chuàng)業(yè)板上市，但由于仍然沒有成文的相關(guān)規(guī)定，且分拆上市仍然爭議較大，2010年至2019年內(nèi)的6例“A拆A”分拆上市中，分拆后母公司對于子公司都不再具有控股權(quán)，因此與實質(zhì)上的“分拆上市”仍然有所區(qū)別。 同一時期，“A拆H”的實踐則明顯增多，在2010年至2019年間，共有9家A股上市公司分拆至港交所上市。這一時期監(jiān)管仍然對“A拆A”持有較為審慎的態(tài)度，可能是出于對投資者教育、市場理性程度和有效性等方面的擔憂，而在完成并成文的規(guī)定出臺之前，對于分拆上市可能會帶來的同業(yè)競爭、利益輸送、炒作套利等潛在風險的監(jiān)管仍然難度較大。 第四階段（2019年—至今） 市場環(huán)境趨于成熟，監(jiān)管框架基本完成 2019年之前，分拆上市相關(guān)制度尚不完善，2019年至今，分拆上市制度逐步完善，監(jiān)管框架搭建基本完成。 2019年1月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》，提出“達到一定規(guī)模的上市公司，可以依法分拆其業(yè)務(wù)獨立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市?！?nbsp; 2019年3月，證監(jiān)會出臺《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》，再次明確了“達到一定規(guī)模的上市公司，可以依據(jù)法律法規(guī)、中國證監(jiān)會和交易所有關(guān)規(guī)定，分拆業(yè)務(wù)獨立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市?！?/p> 2019年12月，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》（證監(jiān)會公告〔2019〕27號）（以下簡稱“《境內(nèi)分拆規(guī)定》”），正式允許A股公司進行“A拆A”的相關(guān)操作，明確了分拆上市的七大條件、信息披露和決策程序，也對交易中的正當性、必要性、獨立性等做出了要求。至此，上市公司控股子公司境內(nèi)分拆上市正式拉開序幕。 2022年1月，證監(jiān)會公布《上市公司分拆規(guī)則(試行)》，對《境內(nèi)分拆規(guī)定》和《境外分拆通知》進行了修改、整合而形成一項規(guī)則，推動建設(shè)體例科學、層次分明、規(guī)范合理且協(xié)調(diào)一致的上市公司監(jiān)管法規(guī)體系。 隨著政策制度的日益完備，近兩年來A股上市公司披露或正在進行子公司分拆上市的流程的數(shù)量也顯著增多。同時，伴隨著多層次的資本市場逐漸設(shè)立，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板也為具有科創(chuàng)屬性的子公司提供較為友好的融資環(huán)境，使得分拆上市更有可能成為“一舉多贏”的融資策略。 下一篇我們會繼續(xù)分享A股分拆上市規(guī)則及審核要點，敬請關(guān)注。
